运用ESG评价体系 提升养老FOF投资效率

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大量的学术钻研已证实ESG因子可以改良投资中的持久回报，低落投资下行危害，在2008年至2009年金融危机时代，社会责任表示好的企业较社会责任表示差的企业股票收益均匀超过跨过4%至7%，社会责任表示好的企业有更高的红利，同时能得到更高的债务融资额度。

ESG投资不但是责任投资，同时也具备低危害和不乱的持久化资产设置装备摆设取向，外洋已有将ESG代表性指数作为资产设置装备摆设基准的先例。比方，瑞士再保险公司已和MSCI深度互助，应用MSCI的ESG股票和固定收益指数作为资产设置装备摆设基准。今朝，这个基准已彻底应用到瑞士再保险公司全世界跨越1300亿美元的资产设置装备摆设上。

ESG评价尺度大多基于公司层面，对每个公司的情况庇护、社会责任和企业治理别离评价获得一个企业的ESG评级。正确计较投资组合的ESG评价可以帮忙养老金投资者正确估量每个投资备选基金的ESG评价，同时也能经由过程FOF的情势得到对基金办理人自动投资程度举行选择的逾额收益。

(一)养老FOF投资系统三条理

养老FOF投资系统分为三个条理：

第一个条理是大类资产设置装备摆设。从宏观经济的角度斟酌，在股票、债券、大宗商品、另类投资等大类资产中做出选择，创建响应的市场权重。

第二条理是细类资产的甄别。好比股票型基金可以细分为：稳健增加型、量化对冲型、主观阐发型等。养老FOF基金司理必要果断，哪一类型基金更合适当前市场，市场颠簸的时辰可能量化对冲型比力好，市场处于牛市的时辰，主观阐发型的基金可能比力好。

第三个条理是经由过程定性和定量阐发机关基金池。@按%6lMru%照大范%dSa9D%围@选股的数据，对基金司理事迹延续能力举行考查，对基金种别与本身基金气概或投资标的是不是相冲突举行果断，终极肯定基金池。

(二)养老FOF投资系统三特征

养老FOF投资系统的三个条理刚好表现了养老FOF投资的三个特征。

第一是持久性。养老FOF斟酌的是投资人退休以后的养老糊口是不是可以或许获得充实的保障。是以，养老FOF常常有30年摆布的投资刻日。从时候的角度而言，养老FOF是跨春秋段的、具备规律性的持久投资，用时很长且各个时候段都有响应的投资商定与投资范畴以匹配投资人在分歧生命阶段的投资需求。从空间的角度而言，养老FOF是面向大类资产设置装备摆设的金融东西，其可以投资的大类资产之广几近涵盖所有能投的大类资产，且包含外洋可投的资产种类，是全世界范畴内的大类资产设置装备摆设。

第二是养老替换率硬束缚。因为老龄化征象日趋紧张，社会养老压力不竭增长，对养老FOF的指望之一就是提高养老替换率。若何提高养老替换率？简略地说就是提高投资回报率。但是，高回报常常陪伴着高危害，如安在危害与收益之间寻觅到一个均衡，使得在危害可控的条件下尽量提高养老FOF的投资回报率？这就必要养老FOF举行细分资产的周全阐发，好比对权柄型资产与固定收益型资产别离举行定性与定量的综合阐发。

第三是社会性。养老FOF是面向全社会投资人的金融产物。每小我城市老去，因此每小我都有养老的需求，当全社会的养老资金都会聚起来放在养老FOF里的时辰，养老FOF的社会责任就比力重了。养老FOF的社会性决议了其稳健运营的请求，只有稳健运营，才可以或许举行公道的危害办理，穿越市场颠簸以得到稳健的投资回报。

(三)养老FOF投资系统框架

养老FOF投资系统包括大类资产设置装备摆设、自动办理、被动办理、信誉排雷、利率颠簸等方面。这次养老金入市及政策的铺开给市场开释了一个明白的旌旗灯号，将来将会有大笔养老资金涌入市场。中国证券投资基金业协会会长洪磊暗示，养老基金理当对峙生命周期和养老危害办理请求，经由过程基金中基金(FOF)搭建养老资产设置装备摆设的架构，将养老资金遍及设置装备摆设于各种基金，帮忙投资者获得市场成长的均匀回报，避免FOF变成基金贩卖东西。

(一)ESG可提高持久投资危害调解后收益

投资回报率是投资者在投资中最关切的问题之一，而大量的学术钻研已证实ESG因子可以改良投资中的持久回报，低落投资下行危害 (Thomas，2000；Kim and Li，2014；Hoepner， Oikonomou and Sautner etc。，2018)。Lins，Servaes and Tamayo于2017年经由过程实证钻研发明，在2008年至2009年金融危机时代，社会责任表示好的企业较社会责任表示差的企业股票收益均匀超过跨过4%至7%，社会责任表示好的企业有更高的红利，同时能得到更高的债务融资额度。缘由是社会责任表示能为企业和投资者及长处相干方建立信赖，在市排场临负面打击时抵抗信赖危机。Nofsinger and Varma在2014年钻研发明，与传统的同类配合基金比拟，社会责任配合基金在市场危机时代表示更好，其回报模式归因于基金的社会责任属性，而不是基金投资组合办理的差别或投资组合中公司的差别特性。ESG可以得到较高的危害调解后的收益，重要有如下缘由。

1) 高ESG评分的公司在资本操纵、人材成长和立异办理等方面更具上风，高竞争力可以带来更多的逾额利润，从而带来更高的红利能力和分红。

2) 高ESG评分的公司凡是危害节制能力更强，产生违规、诉讼等负面事务的可能性更低，从而低落公司股价的下行危害。

3) 高ESG评分的公司凡是事迹受宏观经济影响比拟于同业更小，更强的应答体系性危害的能力可觉得公司带来更低的融资本钱，进而享遭到更高的估值溢价。

(二)ESG与Smart Beta计谋连系举行持久投资结果好

从各大基金公司所结构的Smart Beta基金产物跟踪指数的类型来看，Smart Beta计谋重要集中在等权指数、气概指数(以价值、发展为主)、高分红指数和根基面指数。别的，举动金融学中存在低颠簸异象，即低颠簸气概能显著得到不乱的逾额回报。是以，将低颠簸性也纳入Smart Beta计谋中。

ESG相干股票在高红利、高现金流、低估值、较低危害等方面的特性较为较着，可是红利、估值等指标的颠簸范畴较大。是以在ESG组合中引入Smart Beta计谋，可以或许对组合进一步优化。如将ESG组合和Smart Beta根基面计谋相连系，可以有用连系两者的上风，为ESG组合弥补红利能力、财政杠杆等维度的个股信息。

Smart Beta计谋单因子包含盈亨通值比、发展性、账面市值比、股息率、ROE等因子，复合因子包含股息率因子等。外洋实证钻研表白，复合因子纳入ESG投资框架后的结果好过Smart Beta计谋单因子的结果。

一方面，可以将ESG代表性指数作为顶层资产设置装备摆设的基准，经由过程指数均衡股票和债券的设置装备摆设。从海外成长履历来看，ESG投资不但是责任投资，同时也具备低危害和不乱的持久化资产设置装备摆设取向，外洋已有将ESG代表性指数作为资产设置装备摆设基准的先例。比方，瑞士再保险公司已和MSCI深度互助，应用MSCI的ESG股票和固定收益指数作为资产设置装备摆设基准。今朝，这个基准已彻底应用到瑞士再保险公司全世界跨越1300亿美元的资产设置装备摆设上。

另外一方面，可以在全部资产组合构建中参加ESG挑选尺度，将ESG因子参加投资组合。经由过程对ESG与传统危害因子瓜葛的阐发，可以发明ESG得分与范围、质量、低颠簸等因子具备正向相干性。将ESG纳入自动投资计谋中一般会提高组合的危害调解后收益程度，并使得组合向高质量和低颠簸的股票歪斜。

从2016年1月1日至2019年3月31日，共有20余家上市公司的几十支债券违约。但因为海内ESG数据表露不完备，没法获得全数上市公司初期的ESG评级。商道融绿评级机构从情况、社会和公司治理三方面临沪深300上市公司举行综合评分并排序，获得融绿ESG评级的级别系统。今朝已公布2015年至2017年沪深300各期成份股(总计417家)的ESG评级数据，最高评级为A-级，最低评级为C级，大部门公司在B级至C+级之间。经由过程查找发明，共有3家债券违约上市公司具有ESG评级，别离为永泰能源(1.900，-0.17，？-8.21%)、ST康得新、乐视网(1.690，？0.00，？0.00%)。在2015年ESG评级成果中，永泰能源和乐视网均为C，即最差的一级，康得新为B-。上述公司2015年的财政数据并无表示出紧张的问题，但ESG评级已处于较低品级。由此揣度，因为投资情况的多样性和多变性，单一的财政量化指标已不克不及知足投资者评价企业的需求，ESG供给了一种新的角度去权衡企事迹效和信誉危害。投资者从ESG角度可以提早发明财报数据中没法发明的问题，以此来防备信誉危害。

经由过程钻研国表里市场发明，投资于ESG指数可以得到稳健的逾额收益。

(一)外洋市场环境

起首，ESG 领先指数跑赢道琼斯与标普500指数。以2011年作为基年，从2011年至2017年间，ESG指数投资的累计收益率为114.99%(复利收益率为182.23%)，道琼斯指数为95.77%(复利收益率为140.41%)，标普500指数为100.85%(复利收益率为146.67%)。其次，从ESG指数内部看，投资于稳健ESG表示的公司的收益将得到强化，出格是已被该指数笼盖7年及以上的标的。最后，从夏普比率而言，ESG指数可以或许得到更稳健的正收益，夏普比率总体高于道琼斯与标普500指数。MSCI ESG领先指数在新兴市场的优秀表示相较于发财国度加倍凸起。

(二)海内市场环境

海内专业的ESG评估机构商道融绿也公布了近三年海内上市公司ESG绩效与股价表示的回溯。咱们发明，在市场行情好时，ESG排名较高公司与其他公司没有显著差别，乃至表示稍逊于ESG评级低的公司。但行情差的时辰，ESG表示好的公司股价没有大幅降低，表示不乱，最大回撤率小。好比在2015年，ESG评级高的股价走势显著高于沪深300，而ESG评级低的股价走势则显著低于沪深300。

(一)ESG评价作根基面阐发以辨认低估公司

从全世界的ESG相干钻研来看，ESG与公司绩效显著正相干。特别在新兴市场，ESG对公司绩效的影响加倍显著。ESG表示优秀的公司在扣非后净利润、分红、PE等根基面指标表示优秀，在违规和股权质押等危害方面内控更加严酷，鄙人行危害和尾部危害方面显著低落，在投资收益方面则表示更加优秀。归因阐发成果也显示，高ESG评级公司在市值和价值因子上具备较大的正向表露，在Beta、颠簸率、活动性因子则具备较大的反向表露。@是%63vw8%以对海%oM7z1%内@市场，ESG评级可以或许供给在财政数据、买卖数据以外的更多维度的信息。Cai和He于2014年发明企业情况责任与持久股票绩效存在正相干瓜葛，这类正相干在三年后会有凸起表示并获得延续，这表白杰出的情况实践可以缔造价值。是以，将情况身分纳入投资决议计划中，可以或许辨认那些情况上风还没有被市场充实估值的公司，从而有助于发生逾额回报。

(二)ESG作为新兴因子纳入量化平台兼顾办理

因子投资大可能是经由过程组合对体系性危害的表露或对某些因子敞口的表露，从而得到持久的逾额回报或低落危害。而ESG更多存眷尾部危害的规避，在传统因子框架内纳入ESG新兴因子，可以到达低落因子间相干性，从而分离组合危害，晋升组合事迹表示的感化。

固然我国的ESG数据库仍在搭建中，数据尚不周全，但国表里文献多数证实，ESG计谋的股票组合具有高红利、低估值、低危害和高分红等特性。以是斟酌可以将红利因子、现金流因子、分红率因子、颠簸性因子和估值因子作为替换ESG组合特性的代办署理变量，将这些因子和传统因子投资举行整合，优化改良计谋成果，晋升收益。详细运历时，有两种法子。

一种是在方针股票根本长进行两级挑选。一级挑选是：在全世界股票的范畴内，对每个行业里挑选，得出ESG评级最高的50%；二级挑选是：在一级挑选过的股票的池子里实现因子计谋。好比从价值、质量和颠簸率动身对股票组合举行加权。另外一种法子是将ESG因子糅合传统因子同一量化，将ESG因子和其他因子配合对待。起首，举行样本内回测，按照因子的IC值是不是显著从而果断因子在样本内是不是有用。在计较原始IC值的根本上，剥离行业危害，进一步果断因子是不是显著有用且是真实不乱。然后，合成所有经由过程查验的因子。按照基金司理对市场环境的主观果断和参考IC值及呆板进修的根本上，对因子赋权。在赋权时重点斟酌因子的反转和衰减水平。最后，按照合成的因子模子，举行样本外回测查验，获得股票的定量综合打分排名环境。

从外洋履历看，日本当局养老投资基金GPIF已于2017年选择三只ESG指数举行设置装备摆设，且规划将来将ESG投资占股票持仓比重由3%提高至10%。作为全世界最大的养老基金，GPIF的影响力不但在日本，同时辐射亚洲和全球。而且因为ESG投资具备低颠簸、高股息、PE估值不乱等特色，合适养老金投资寻求持久不乱收益的方针，ESG代表性指数还可作为顶层资产设置装备摆设的基准，均衡股票和债券的设置装备摆设，以到达危害办理的目标。整体上看，ESG投资对养老FOF投资重要有如下两点感化。

(一)操纵ESG评级举行危害办理，获得更不乱的投资结果

养老金是用于将来国度公民老年糊口保障的基金，关乎国度民生，与国度、社会、人民紧密亲密相干，是以其基金投资收益率不但仅要不乱，对其他各方面危害的节制也十分严酷。传统的危害办理模子，如危害预算模子、VaR模子和均值方差模子等，其偏重点都是办理投资标的的代价危害，对其他危害斟酌不足。而ESG评级与养老金投资的危害偏好属性契合度很高：养老金必要知足将来公民的养老需求，这必需请求企业实行情况庇护责任，晋升可延续成长能力，成长绿色经济；同时，养老金的社会属性也请求企业践行本身的社会责任，操纵ESG评级，养老金投资能颇有效地连系本身危害偏好评价投资标的。

将ESG评价用于危害办理的法子重要有两种：

第一，采纳危害预算模子举行危害办理的环境下，若投资者对ESG评级并无特别请求，可以将ESG评级以符合的权重参加优化求解的方针函数中，在公道的通例束缚下求解束缚模子，在节制代价危害的同时，也到达社会危害的最优化；若养老金投资者有明白的社会危害程度请求，比方方针危害基金的危害节制方针，也能够将ESG评级指标零丁作为计划束缚前提参加危害预算模子，在知足危害请求的环境下以求到达收益率最优。

第二，采纳布局化多因子模子举行危害办理的环境下，将ESG评级指标零丁列为危害因子举行考量，每个办理周期内都动态利用前期数据拟合获得对应的因子收益率，并连系方针危害基金的危害方针，动态调解ESG因子表露的程度。

(二)将ESG与FOF投资模式连系以得到逾额收益

因为以FOF为代表的多重投资组合投资模式，在筛选资产设置装备摆设的同时，也对基金办理人的自动投资程度举行选择，表示出高收益低危害的优胜性，现阶段大都养老金投资基金均采纳了这类模式举行投资办理。

而ESG评价尺度大多基于公司层面，对每个公司的情况庇护、社会责任和企业治理别离评价获得一个企业的ESG评级。正确计较投资组合的ESG评价可以帮忙养老金投资者正确估量每个投资备选基金的ESG评价，同时也能经由过程FOF的情势得到对基金办理人自动投资程度举行选择的逾额收益。

社会责任投资成长至今已有近100年的汗青，可分为三个阶段。萌芽为20世纪早期的伦理投资，20世纪60年月今后内在逐步丰硕，起头向责任投资过渡。而从20世纪90年月起头，跟着社会责任投资理念的不竭进化，渐渐演变成现代化的ESG投资。进入21世纪后，因为情况和资本问题的凸显，全世界当局和资管机构也愈来愈器重上市公司的ESG表露环境。全世界ESG资产办理范围快速增加，当前结合国责任投资原则组织签约机构的资管总范围已跨越70万亿美元。对此，海外多家机构开辟了ESG因子评估框架，如汤森路透、MSCI等，海内也在抓紧ESG系统的构建和完美。

@经%SvN5j%由%SvN5j%过%SvN5j%程对全%vr33n%世%vr33n%界@市场、发财市场和新兴市场的三个ESG指数的阐发，咱们发明ESG因子在新兴市场中还能发生十分显著的逾额收益，而且在自动基金、被动基金的构建、养老FOF投资等方面有很大的感化。

跟着金融科技技能、大数据处置技能和新兴的呆板进修算法的呈现，ESG评级将加倍不乱。同时，跟着呆板进修算法投资计谋的不竭成长，基于DQN模子的强化进修投资计谋渐渐被用于大类资产设置装备摆设和宏观择时方面。利用强化进修可以以立异的方法将ESG评级与传统因子旌旗灯号连系，带来危害收益特性更优秀的投资计谋。